南财研选丨杉杉股份“负极材料+偏光片”双主业龙头优势持续巩固二季度销售环比跃升

  报告指出，负极材料第二季度销量环比增长幅度超过40%，带动负极材料第二季度主要经营业务收入环比增长37.35%。偏光片第二季度销量和营业收入实现环比增长，盈利水平亦环比提升显著。

  对于业绩驱动因素，半年报称，上半年动力、储能锂电池需求保持增长，特别是市场增速较快。此外，公司负极材料市场竞争力进一步提升。

  在中报发布的同时，公告称，部分董事及高管拟合计斥2000万元至4000万元增持公司股份。同日，公司还表示拟不超过8亿元回购公司股份，回购股份价格不超23元/股。

  从二级市场股价走势上来看，杉杉股份股价近一周反弹。据南财金融终端显示，上周（8月28日-9月1日）公司股票价格涨6.15%，发布中报后的3个交易日合计上涨2.4%。

  一、行业现状：负极材料下游电池需求保持增长、偏光片下游面板厂稼动率有所回升

  杉杉股份专注于负极材料和偏光片业务的发展，其中，公司负极材料业务的基本的产品有人造石墨、天然石墨、硅基负极、硬碳等，主要应用终端为新能源汽车、消费电子和等行业。

  2023年上半年，受负极材料产能过剩、市场之间的竞争加剧、下游汽车销量同比增速放缓等因素，导致行业盈利空间收窄。具体来看：

  1、负极材料：下游动力、储能需求保持增长，但行业产能过胜及下游阶段性去库存明显

  下游市场看，7月我们国家新能源汽车销售环比回落。2023年7月，我汽车销售78.0万辆，同比增长31.56%，环比回落3.23%，7月月度销量占比32.68%，主要系政策支持、整车总体降价影响。

  另一方面，动力、储能需求保持增长，锂电材料出货量亦增。根据GGII多个方面数据显示，2023年上半年，中国动力锂出货量达270GWH，同比增长33%；中国储能锂出货量达87GWH，同比增长67%。在下游电池需求带动下，锂电池材料需求保持增长，根据鑫椤资讯多个方面数据显示，2023年上半年全球锂电负极材料出货量为74.8 万吨，同比增长17.4%，中国锂电负极材料全球市占率逐步提升至97%。

  行业产能过剩，市场之间的竞争加剧。受行业高景气影响，近几年负极材料行业产能迅速扩张，随着行业新增产能的释放，2023年以来负极材料行业呈现阶段性、结构性的产能过剩，市场之间的竞争加剧。

  下游阶段性去库存。国内新能源汽车销量同比增速放缓，下游电池企业普遍采取阶段的去库存或低库存策略，叠加上游原材料和石墨化加工价格快速下滑，多发因素共振导致负极材料价格在2023年上半年同比显著下滑，行业盈利空间缩窄。

  下半年负极材料或迎来明显增量。不过，随着终端需求回暖，新能源汽车需求增速预计环比提升，驱动负极材料需求环比增长。根据鑫椤资讯预测，2023年下半年，负极材料仍将保持增长，在第三季度末前后，或将迎来明显增量。

  川财证券发布研报称：6月电池装机创出新高，旺季值得期待。建议关注锂电池行业的整体投资机会，关注电池头部企业和行业新技术持续渗透的环节。

  偏光片是显示面板的核心光学膜材料，终端大范围的应用于电视、显示器、笔记本电脑、平板电脑、手机、商用显示等消费类电子产品。

  下业数据尚在底部徘徊。2022年以来，受行业周期、国际环境、产业链供应链等多因素影响，全球消费电子需求疲软。根据Canalys的多个方面数据显示，全球智能手机出货量连续第五个季度下滑，2023年第1季度同比下滑12%，第2季度同比下降11%；2023年第2季度全世界台式机和笔记本电脑总出货量同比下降11.5%，在此之前出货量连续两个季度下降了30%以上。

  下游面板厂稼动率有所回升。2023年上半年，低库存背景下国内电视品牌厂商备货需求有所提升，同时在电视面板价格持续上涨、下半年促销旺季马上就要来临等多重因素的驱动下，面板厂稼动率有所提高，对上游原材料备货需求增加。根据CINNO Research 多个方面数据显示，2023年第二季度，全球及中国大陆TFT-LCD 面板产线个百分点。

  对于消费电子下半年走势，万和发布研报称，近期国家发改委《关于促进电子科技类产品消费的若干措施》的出台与定调，同步向市场传递了积极的信心。受宏观经济和行业因素影响，目前终端消费电子复苏还比较缓慢但边际消费倾向正在改善，说明消费电子行业的周期底部拐点或已不远。

  综合两大核心业务的行业背景看，在整体市场下行的情况下，杉杉股份依然保持稳健发展，上半年营收规模约95亿，净利润约10亿。人造石墨出货量全球第一，市场占有率保持全球第一；偏光片全球市场占有率继续提升，保持全球第一。

  宁波杉杉股份有限公司（股票简称为杉杉股份，股票代码为600884.SH），1992年成立于浙江宁波。公司服装业务起家，1996年A股上市。1999年转型进入锂电池负极材料领域，成为国内第一家产业化负极材料企业。2021年，公司通过收购LG化学LCD偏光片业务成为全世界偏光片业务龙头。

  行业地位看，根据鑫椤资讯数据，2023年上半年，公司人造石墨产量占比蝉联行业第一；根据CINNO Research多个方面数据显示，2023年上半年公司偏光片出货面积份额持续保持TFT-LCD偏光片市场全球第一。

  从2023年中报营收构成来看，偏光片、负极材料营收占比分别为56.04%、33.39%，两者合计占营收比例近90%。

  聚焦核心业务，剥离非核心业务。实际上，公司自2021年偏光片中国大陆地区业务顺利完成交割及并表后后，全力聚焦锂离子电池材料和偏光片两大核心业务，非核心业务逐步出清。从数据看，2021年至今，杉杉股份营收和归母净利润贡献是由偏光片和负极材料两大业务贡献。

  从营收占比看，电解片和负极材料两项核心业务营收合计占比，由2021年的63%提升至2023年中报的近90%，核心业务逐步加强。

  根据公司2023年中报：公司持续落实聚焦战略，专注核心主业发展，非核心业务逐步剥离。公司于2023年2月完成电解液业务子公司衢州杉杉51%的股权转让交割、于2023年7月完成东莞杉杉100%股权出售；于2023年4月完成光伏电站子公司杉鑫光伏90.035%股权出售。

  公司是国内第一家从事锂离子电池人造石墨负极材料研发、生产企业，拥有包括材料造粒、表面改性、球化、热处理等自主核心知识产权。公司负极材料业务在高精尖产品研制、石墨化技术、原料开发及评价技术等方面处于行业领头羊。高精尖产品方面，公司自主开发的高单位体积内的包含的能量低膨胀、液相快充包覆、硅负极前驱体合成等多项技术位居行业前列。

  截至2023年6月30日，负极材料已有授权专利245项，其中国际专利4项；国内发明专利189项，实用新型专利52项。

  公司与全球主流锂电池制造商建立了长期稳定的合作伙伴关系，包括CATL、LGES、ATL、比亚迪、孚能、欣旺达、冠宇、Ultiumcells LLC.、亿纬、力神、SDI等国内外主流的电池企业。

  公司持续保持人造石墨商品市场份额领先。目前，公司已完成约70万吨石墨类负极材料的产能战略布局，包括内蒙古、四川、云南三个产能分别为10万吨（已投产）、20万吨、30万吨的一体化基地。

  同时，为把握硅基负极市场需求放量机遇，已布局宁波4万吨一体化硅基负极产能基地，其中一期产能预计2024年初投试产。

  公司在偏光片领域20多年的研发技术积淀，通过超大尺寸、超薄化、高对比度、广视角等偏光片差异化技术领先市场。

  在新的显示技术和应用方面，公司OLED手机用偏光片已实现出货；公司VR显示端用偏光片已完成自主开发，正在积极推动客户认证和量产；车载用偏光片已完成技术和专利储备，正在快速推进产品开发。

  截至2023年6月30日，公司在韩国、中国、日本、美国等全球多个国家已申请1,000余项LCD偏光片相关专利，其中已授权专利1,017项（含境外专利796项），包括发明专利944项，实用新型专利65项，外观专利8项。

  公司是行业内首家使用超宽幅生产线，以及少数能够运行数条超宽幅产线的偏光片制造企业，目前已拥有5条超宽幅前端生产线毫米超宽幅生产线是全球最大宽幅生产线英寸以上偏光片的量产，公司是全球超宽幅领域的市场领导者。

  此外，公司在全国多个城市设有行业领先的RTP生产线月底，公司已累计安装RTP生产线条，运营规模及技术实力全球领先。

  公司与全球领先的面板制造商京东方、华星光电、LG显示、夏普、咸阳彩虹光电、惠科、天马、群创等均建立了长期良好的合作伙伴关系，双方供货关系非常稳定。

  杉杉股份2021年并购偏光片业务并开始并表，自此行成“偏光片+负极材料”双主业发展模式，因此主要分析2021年中报至2023年中报的财务数据。

  总体业务看，杉杉股份2023年中报显示，公司营收二季度环比增长，2023年二季度收入50.2亿元，环比增12.8%。

  负极材料业务销量环比大增。公司负极材料业务在上半年行业市场需求没有到达预期等坏因影响下，实现盈利收入31.61亿元，同比下降9.69%；实现净利润4.31亿元，同比增长1.03%；归母净利润3.76亿元，同比下降1.37%。不过，从销量看，公司第二季度销量环比增长幅度超过40%，带动负极材料第二季度主要经营业务收入环比增长37.35%。

  另外，杉杉股份近些年致力于通过提高石墨化自给率实现降本增效，2023年中报称，从降本角度看，公司积极推动新产能建设，公司预计四川基地一期产能爬坡中，云南基地一期磨粉车间已投试产，同时持续推进石墨化、造粒等关键工艺的迭代升级、低成本焦的验证替代等，逐步提升成本竞争力。公司通过提升单炉装料量、预计石墨化等工艺逐步降低单吨石墨化成本，同时新一代箱体炉石墨化技术已完成首炉验证。

  偏光片业务二季度盈利水平明显提升、龙头优势持续巩固。由于受终端需求疲软等影响，产品价格同比下降。公司上半年偏光片业务营收53.06 亿元，同比下降7.36%；归母净利润6.07亿元，同比下降24.12%。但从2023年第二季度，下游面板厂商稼动率环比提升，公司持续提升运营效率，第二季度销量和营业收入实现环比增长，盈利水平亦环比提升显著。

  2023年中报显示，公司上半年销售费用、管理费用和财务费用均呈下滑态势，分别为1.01亿元、2.83亿元以及2.38亿元，同比下滑23.51%、30.24%以及36.93%。

  2021年以来，杉杉股份研发费用及研发费用率较为稳定，截至2023年中报，公司研发费用为3.71亿元，研发费用率为4%。

  体现在技术实力上，杉杉股份中报显示，消费类快充产品已实现5C产品的批量出货及6C产品的送样验证；动力类快充产品出货量迅速增加，已实现4C产品的规模化供应，且采用第三代液相包覆技术的产品兼顾高容量和4C以上充放电倍率，已率先供应头部动力电池企业。

  公司2021年年报、2022年年报期末现金及现金等价物余额分别为86.79亿元、39.11亿元，据2023年中报最新多个方面数据显示，该指标仍为34.33亿元，在手现金充裕。

  杉杉股份资产负债率持续下降态势，由2021年中报的60.58%下降到2022年46.29%，截至2023年中报数据，公司资产负债率为48.65%，同比下降1%。

  从短期偿还债务的能力看，2021年中报至今，杉杉股份流动比率、速动比率均大于1，截至2023年中报数据，企业流动比率为1.45，速动比率为1.03，短期偿还债务的能力较强。

  杉杉股份自上市以来持续分红，2000年至今每年均有分红，上市至今整体分红率达21.54%。

  截至9月1日，杉杉股份最新估值PE（TTM）为15.1倍，位于近10年23.73%的分位点，处于10年历史估值低位。

  6月，苹果发布首款MR产品Vision Pro，META发布Quest 3，光大证券发布研报认为：XR行业拥有广阔市场空间，巨头VR/AR产品相继发布，将驱动和引领行业发展，AR元年正式开启。

  杉杉股份也持续加大在VR/AR、车载等新兴领域的布局。2023年上半年，公司持续加强在TV、IT、手机等成熟应用市场的拓展力度，并积极地推进在VR、AR、车载等新型应用领域的产品研究开发，丰富产品线以支持多元化应用场景，扩大业务增长空间。目前，公司VR显示端用偏光片已完成自主开发，正在积极推动客户认证和量产；公司车载用偏光片已完成技术和专利储备，正在快速推进产品开发。

  中金公司研报称，杉杉股份在人造石墨行业龙头地位稳固，认为公司在高端快充、硅基负极、硬碳等新产品方面研发实力强，对头部客户的产品营销售卖有望保持迅速增加，看好长期发展的潜在能力。2023年下半年促销旺季的到来有望进一步推进偏光片需求向好，看好公司未来偏光片业务盈利稳定持续上涨。

  发布杉杉股份中报分析报告称，公司2023-2025年净利润预测为23.07/30.90/42.09亿元。公司作为负极材料和偏光片行业双料龙头，PE估值处于历史底部区间，维持“买入”评级。

  关注杉杉股份投资机会的同时，要关注宏观经济周期性波动、原材料价格持续上涨风险、新能源汽车销售没有到达预期等风险因素。

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